ЭКОНОМИКА: Бизнес и финансы

Финансовая академия при Правительстве РФ

Институт финансового менеджмента Академии менеджмента и рынка

Операции с ценными бумагами:

российская практика

Раздел: Право, бизнес, финансы

Рынок облигаций государственного сберегательного займа — молодой, самый динамичный и быстроразвивающийся сектор на рынке государственных облигаций. Изначально их выпуск конструировался с целью привлечь средства населения для финансирования государственного долга. Поэтому данным ценным бумагам придавались такие инвестиционные характеристики, которые позволили им стать привлекательными в глазах индивидуальных инвесторов, при том, что условия их обращения — максимально удобны для населения. Для этого они были выпущены в бумажной (наличной) форме с номиналом, доступным для инвестирования даже незначительных сбережений — 100 тысяч рублей и 500 тысяч рублей (из рыночных государственных ценных бумаг они самые низкономинальные), сроком на один год с четырьмя купонами. Передача прав по данным ценным бумагам осуществляется путем простого вручения, а получить ежеквартально причитающиеся купонные выплаты можно в любом отделении Сбербанка.

Однако эти ценные бумаги оказались настолько привлекательны для институционатьных инвесторов, что основными операторами в данном секторе фондового рынка стали коммерческие банки, а преобладающей сферой торговли — внебиржевой межбанковский рынок. Это объясняется рядом причин:

рынок ОГСЗ в меньшей степени зарегулирован, чем остальные сектора торговли государственными облигациями, и оператор, действуя на нем, имеет более широкие возможности в проведении спекулятивных операций;

при оплате облигаций наличными средствами юридические лица, в принципе, могут и не заключать договор и минимизировать формальности по оформлению сделки;

данные облигации очень удобны при использовании их в качестве залога и т. д.

Следует отметить, что этот сектор фондового рынка имеет неплохие перспективы: Министерством финансов РФ запланирован выпуск десяти серий облигаций государственного сберегательного займа, каждая объемом один триллион рублей на общую сумму десять триллионов.

4.1. Цель проведения операции

1. Получение дохода от вложения собственных средств. Доход при инвестировании в ОГСЗ может быть получен за счет трех источников: выплаты по купонам; прибыли от операций на вторичном рынке; дохода от операции андеррайтинга.

Индивидуальный инвестор сориентирован, в основном, на доход от выплат по купонам, поскольку, как уже упоминалось, в настоящее время инвестиции в государственные ценные бумаги и надежны, и ликвидны, и достаточно прибыльны. Инвестиционные свойства ОГСЗ, кроме того, позволяют оценить их как розничный товар. Напомним, что сделки в зависимости от статуса клиента принято делить на оптовые, которые совершаются по поручению и для институциональных инвесторов, и на розничные, которые выполняются для физических лиц, т. е. индивидуальных инвесторов. При заключении оптовых сделок необходимо учитывать те ограничения, которые накладываются на институциональных инвесторов. Например, для внебюджетных фондов сделки могут совершаться только с государственными ценными бумагами, инвестиционные фонды не могут направлять на покупку ценных бумаг одного эмитента более пяти процентов своего уставного капитала и т. д. Поэтому институциональным инвесторам в большей степени, чем индивидуальным, доступны операции с ГКО и ОФЗ-ПК, которые, безусловно, требуют значительных ресурсов. Еще больше денежных средств требуется для работы с ОВГВЗ. При инвестировании же в ОГСЗ можно не задумываться над вопросом: какой размер начального капитала необходим, чтобы начать операцию: практически на любой свободный остаток средств могут быть приобретены облигации.

Получение прибыли от участия в подписке в качестве андеррайтера с последующим размещением облигаций по рыночным ценам доступно лишь профессиональным участникам фондового рынка. При этом получаемая ими в форме маржи прибыль может быть значительна, так как минимальная цена покупки облигаций у Министерства финансов РФ ниже номинала и составляет, например, 98 процентов от номинала. Размещение же осуществляется, как правило, по цене выше номинальной стоимости. Для каждой серии устанавливается и минимальный объем покупки — 10 млрд. рублей.

2.         Вложения в ОГСЗ можно рассматривать как один из инструментов управления ликвидностью и оптимизации финансовых потоков, так как они позволяют на короткий срок инвестировать свободные денежные средства в прибыльный и ликвидный вид ценных бумаг с предсказуемой доходностью. Эти вложения по праву относят к легкореализуемым активам, которые без особых потерь можно продать и, таким образом, легко перейти в пассив. Инвестиции в облигации сберегательного займа в любой момент конвертируемы в источник финансовых ресурсов.

3.         Инвестирование в ОГСЗ может преследовать и иные цели (наряду с получением дохода и управлением ликвидностью). Так, данные ценные бумаги можно использовать в качестве залога. Наличная форма их выпуска, передача прав собственности путем простого вручения обуславливает эффективность их использования в залоговых операциях: прежде всего при кредитовании (ссудозаемщик, как правило, не теряет прав на получение неналогооблагаемого купонного дохода, а кредитор имеет дополнительные гарантии по выплате процента по ссуде);

на фьючерсных торгах ряда московских бирж в качестве залога.

4.2. Риски проводимой операции

Кредитный риск

Величина кредитного риска адекватна риску вложения в ГКО, ОФЗ-ПК и другие государственные ценные бумаги.

Процентный риск

Поскольку величина купона устанавливается на квартал, а доходность на рынке ГКО, процентные ставки межбанковского кредита в течение этого периода могут иметь значительные колебания. При их превышении над купонной ставкой, установленной по ОГСЗ -(этот показатель равняется последней, официально объявленной купонной ставке по облигациям Федерального займа с переменным купонным доходом) возникает опасность потерь от вложений в ОГСЗ.

Риск ликвидности

Для данной ценной бумаги этот вид риска связан с продажей облигаций на вторичном рынке. При операции андеррайтинга он достаточно высок, что обуславливается порядком размещения. В нормативных документах предусмотрено, что размещение облигаций осуществляется на территории Российской Федерации коммерческими банками, учреждениями Сбербанка РФ и другими кредитными учреждениями, заключившими договор купли-продажи с Министерством финансов Российской Федерации. В соответствии с этим договором облигации размещаются в 60-дневный срок среди физических и юридических лиц в размере не менее 90 процентов суммы купленных облигаций, в том числе не менее 50 процентов — за наличный расчет. При размещении облигаций пятой, шестой и седьмой серий выполнить эти условия не удалось и данные ограничения по существу были сняты Минфином РФ.

Операции на вторичном рынке осуществляются путем проведения классического дилинга — установления двусторонней котировки — цены покупки и цены продажи. Поэтому ликвидность определяется уровнем маржи: чем ниже маржа, тем при прочих равных условиях выше ликвидность. Маржа определяется состоянием конъюнктуры фондового рынка — её снижение

возможно в условиях его стабилизации. Много значит и искусство оператора рынка, устанавливающего котировки. Каждодневный экспресс-анализ состояния данного сектора фондового рынка позволяет снизить риск.

Технический риск

Этот вид риска относительно выше, чем по иным государственным облигациям, в частности, риск, связанный с несвоевременной поставкой выполненных в наличной форме ценных бумаг; риск хищения, утраты, повреждения, т. е. любой вид риска, связанный с форсмажорными обстоятельствами.

4.3. Эффективность проводимой операции

Эффективность операций с ОГСЗ за счет собственных средств инвестора определяется по формулам для расчета доходности облигаций с переменным купоном. Одно из привлекательных инвестиционных свойств данной ценной бумаги заключается в том, что ежедневно её стоимость увеличивается на величину накопленного купонного дохода. Однако колебания курса также влияют на цену облигации на вторичном рынке и могут увеличивать рыночную стоимость облигации, рассчитываемую суммированием номинальной стоимости, курсовой наценки (скидки) и накопленного купонного дохода, или снижать ее.

В каждый данный период времени известна ставка купонного дохода на текущий квартал, т. е. точное значение доходности может быть вычислено только до ближайшей выплаты (от даты покупки до текущей даты выплаты).

При осуществлении дилерских операций эффективность будет

зависеть от объема оборота по купле-продаже облигаций и раз

мера маржи. Банк-дилер на рьшке ОГСЗ может поддерживать

одностороннюю или двустороннюю котировку. Самое главное

при установлении котировок — это достижение максимальных

оборотов покупки и продажи облигаций. Ценовая политика бан

ка-дилера на рьшке ОГСЗ должна строиться с учетом следующих

факторов:

конъюнктуры рынка — уровня цен на рынке ОГСЗ;

уровня доходности при покупке и продаже облигаций.

При установлении цен целесообразно использовать ниже приведенные формулы и ориентироваться в устанавливаемых дилерами котировках.

При продаже облигаций в зависимости от конъюнктуры фондового рынка при вялом, неактивном рынке, с целью стимулирования продаж устанавливаются отрицательные или близкие к нулю курсовые разницы, для того, чтобы «оживить» рынок («раскачать» его), а при высокой активности рынка курсовые разницы увеличиваются.

Если банк заинтересован в приобретении облигаций, увеличении оборота и активности данной операции, величина спреда между ценами на покупку и продажу сокращается.

4.4. Технология проведения операции

Заключение сделки

Сделки заключаются на внебиржевом (телефонном) рынке или с помощью биржевого механизма.

Например, одной из крупнейших биржевых торговых площадок по ОГСЗ является Центральная Российская Универсальная биржа (ЦРУБ). При этом могут использоваться твердые или индикативные котировки. В первом варианте покупка и продажа облигаций осуществляется по ценам, установленным на данный операционный день. Индикативные котировки предполагают обсуждение и возможное изменение цены в процессе заключения сделки. Важным моментом является соглашение по следующим параметрам сделки: количество, серия, номинал (100 тыс. руб. или 500 тыс. руб.), сроки платежа, сроки поставки.

Документальное оформление сделки

Операции купли-продажи облигаций сберегательного займа, осуществляемые юридическими лицами, целесообразно производить на основе заключения договора. Этот договор подготав-

ливается отделом ценных бумаг, визируется юридической службой и после подписания сторонами один экземпляр до поступления денежных средств на счет учреждения банка хранится в отделе ценных бумаг, а другой — передается юридическому лицу. При поступлении средств на счет банка делается соответствующая отметка на договоре, который внутренним порядком передается операционным работникам. Осуществление платежа и поставки

Важным моментом является выбор осуществления способа платежа и поставки. Их несколько:

поставка с предоплатой, имеющая значительные риски недопоставки;

поставка и платеж «день в день»; поставка против платежа.

В последнем варианте необходима пока еще не созданная для данного сектора фондового рынка инфраструктура — депозитарий и расчетный центр.

Подлинность и платежность облигаций определяется визуально и в ультрафиолетовых лучах. При этом используется сертификат качества, а также имеющаяся информация о похищенных, подложных ценных бумагах.

Оплата купонов и погашение облигации

Данную операцию осуществляют только учреждения Сбербанка РФ на основе соглашения, заключенного между Министерством финансов РФ и Сберегательным банком РФ (по существующей внутри системы Сбербанка технологии).

При обращении облигаций вышеупомянутые налоговые льготы распространяются на часть суммы накопленного купонного дохода, рассчитываемой как разница между накопленным купонным доходом, полученным при продаже облигаций либо погашении купона, и накопленным купонным доходом, уплаченным при их приобретении. Таким образом, льготируется накопленный купонный доход за время фактического владения облигацией.

Прибыль в виде положительной разницы между ценой продажи и ценой покупки подлежит налогообложению в общем порядке.