Валютный и фондовый рынки

Фондовый рынок

Учебное пособие для высших учебных заведений экономического профиля

Раздел: Право, бизнес, финансы

9.1.1. История создания фондовых бирж

Возникновение фондовых бирж относится к XVI—XVII векам, характеризующимся первоначальным накоплением капитала и появлением акционерных обществ. Первой биржей, на которой осуществлялась торговля ценными бумагами, считается биржа, созданная в Антверпене в 1531 г. На данной бирже проводились и товарные операции. Однако данная биржа просуществовала недолго, закрывшись в конце XVI в.

Старейшей фондовой биржей мира, которая действует и в настоящее время, является Амстердамская фондовая биржа, созданная в 1611 г. Эта биржа была универсальной, т.е. на ней заключались сделки, связанные как с поставкой товара, так и с ценными бумагами. Первоначально на ней продавались акции только голландской Объединенной Ост-Индской компании, затем стали продаваться облигации правительства Голландии и облигации, выпущенные администрациями городов для финансирования муниципальных расходов, а также акции зарубежных акционерных обществ. К середине XVIII столетия на Амстердамской бирже обращалось 44 вида ценных бумаг.

Во второй половине XVIII в. начали создаваться фондовые биржи в Великобритании, что было обусловлено необходимостью привлечения капитала для крупных компаний, организуемых в форме акционерных обществ. Первая специализированная фондовая биржа была создана в 1773 г. в Лондоне.

В дальнейшем фондовые биржи получили бурное развитие в связи с возникновением промышленного производства и необходимостью аккумуляции значительных финансовых ресурсов для осуществления крупномасштабных проектов, когда средств индивидуального владельца не хватало.

Возникновение российских ценных бумаг относится к 1769 г., когда в Амстердаме был размещен первый выпуск Российского юсударственного займа. Правительство в течение 40 лет привлекало финансовые ресурсы для пополнения казны только за счет внешних займов. На внутреннем российском рынке первые государственные ценные бумаги были выпущены в обращение только I! 1809 г. Однако государственный долг за счет внутренних заимствований покрывался только на 10%, остальную часть составляли внешние займы. Крупнейшей биржей, где велись операции с ценными бумагами, являлась Санкт-Петербургская.

Образование фондовых бирж преследует достижение следующих целей:

—        создание специализированного места, оснащенного не

обходимыми техническими средствами для проведения

регулярных торговых операций;

—   оценка качества ценных бумаг эмитентов и допуск к биржевой торговле только высоконадежных ценных бумаг;

—        ведение котировок ценных бумаг и установление равновесной цены;

—        создание организованного рынка ценных бумаг, на котором действия  участников  регулируются  правилами  и стандартами, установленными биржей;

—        обеспечение гарантий исполнения сделок по ценным бумагам, поставки ценных бумаг и взаимных расчетов;

—        обеспечение информационной открытости и прозрачности фондового рынка для всех участников.

9.1.2. Виды фондовых бирж

По своему организационному строению различают два типа бирж:

—        биржи публично-правового характера;

—        биржи частного характера.

Биржи публично-правового характера находятся под контролем государственных органов, которые назначают ведущих биржевых работников и контролируют их деятельность.

Примером страны, на фондовом рынке которой функционируют биржи только публично-правового характера, может служить Франция, где все биржи являются государственными.

Биржи частного характера образуются как закрытые компании в форме закрытых акционерных обществ, ассоциаций и т. п. В России биржи создаются в виде некоммерческого партнерства, участниками которого являются организации, имеющие статус профессиональных участников фондового рынка. Каждый учредитель биржи состоит ее членом, имеет торговое место на бирже. Исходя из этого число членов биржи ограничено.

В различных странах предъявляются разнообразные требования к членам биржи. Например, членами Нью-Йоркской фондовой биржи могут быть только физические лица. Компания считается ассоциированным членом биржи, если ее сотрудник имеет место на бирже. В этой связи крупные финансовые компании покупают места на бирже для своих сотрудников, чтобы быть ассоциированным членом биржи. В случае увольнения сотрудника он обязан уступить место другому работнику данной компании. В иных странах членами биржи могут быть только юридические лица. Так, Лондонская фондовая биржа с 1926 г. функционирует как частная компания, акционерами которой становятся только брокерско-дилерские фирмы, каждая из которых имеет по одному голосу. По такому же принципу организована Токийская фондовая биржа, членами которой могут быть только инвестиционные институты.

9.1.3. Методы организации биржевой торговли

В зависимости от степени развития фондового рынка, количества обращающихся ценных бумаг, поступающих заказов на покупку и продажу, числа участников торговых операций, динамики изменения цен применяются различные способы проведения торговли ценными бумагами.

Различают два основных способа организации торговли ценными бумагами: простой и двойной аукционы, каждый из которых  имеет свои разновидности.  

При зарождающемся фондовом рынке, когда число покупателей и продавцов невелико, а также при небольшом количестве предлагаемых для продажи ценных бумаг торговля осуществляется по принципу простого аукциона. На развитых фондовых рынках торговля ценными бумагами происходит по принципу двойного аукциона.

Простой аукцион

Простой аукцион представляет собой организацию торговли ценными бумагами, при которой продавцы и покупатели проводят эпизодические сделки напрямую между собой. Он характеризуется нерегулярностью проведения операций и отсутствием развитой сети посредников при осуществлении торговли. Простой аукцион в зависимости от спроса и предложения может быть организован в виде:

—        аукциона продавца;

—        аукциона покупателя;

—        заочного аукциона.

Простой аукцион продавца предполагает наличие на рынке ограниченного количества продавцов,  которые предоставляют для продажи ценные бумаги, и относительно большой спрос со стороны покупателей, которые конкурируют между собой. Продавец предлагает для реализации финансовый актив, устанавливая стартовую (начальную) цену, ниже которой он не продаст ценные бумаги. Стартовая цена является нижней границей стоимости финансовых активов, от которой начинаются торги. При наличии большого числа покупателей уровень стартовой цены не имеет принципиального значения, так как реальная цена определится в ходе конкурентных торгов.  В процессе проведения аукциона цена постоянно растет в результате конкуренции между покупателями. В конце концов остается один покупатель, предложивший максимальную цену за выставленный пакет акций. Сделка заключается между продавцом и победителем аукциона, готовым заплатить наивысшую цену.  Именно по такой системе осуществлялась продажа пакетов акций предприятий в процессе приватизации в России. Данный тип организации торговли получил название «английский аукцион».

Простой аукцион покупателя предполагает, что на рынке существует достаточно много продавцов при ограниченном числе покупателей. В этом случае покупатель выбирает наилучшее предложение со стороны продавцов, которые вынуждены снижать цены, чтобы реализовать финансовый актив. Такая ситуация возникает на рынке, когда для реализации предлагаются акции предприятия, финансовое состояние которого не очень хорошее, и владельцы ценных бумаг стремятся от них избавиться. Аукцион проходит путем последовательного снижения продавцом цен на акции. Победителем становится тот покупатель, который первым согласится на предлагаемую цену. В мировой практике, когда торги идут по принципу снижения цен на выставленные ценные бумаги, данный вид аукциона называют «голландским аукционом».

Одной из форм простого аукциона является закрытый аукцион, на котором продавец объявляет о продаже определенного числа ценных бумаг в течение ограниченного периода времени. Покупатели подают заявки на приобретение данного актива, указывая соответствующие цены. Инвесторы не знают информации об общем числе подаваемых заявок, предлагаемом другими покупателями уровне цен и количестве ценных бумаг, которые желают приобрести другие участники аукциона. В период проведения аукциона заявки накапливаются, после чего информация о количестве ценных бумаг, на которые поданы заявки, и уровне цен обрабатывается и сообщается продавцу, который принимает решение о приемлемом уровне цены. Ценные бумаги приобретают инвесторы, чьи предложения по цене были выше цены, устраивающей продавца, или равны ей. Данная форма проведения аукциона использовалась в России при продаже акций приватизированных предприятий на чековых аукционах и на специализированных денежных аукционах, а также применяется в настоящее время при первичном размещении государственных облигаций.

Двойной аукцион

Наибольшее распространение в мировой практике получила организация торговли в форме двойного аукциона, при котором идет одновременная конкуренция как со стороны продавцов, так и со стороны покупателей. Двойной аукцион может существовать только при наличии на рынке большого количества ценных бумаг, обладающих высокой степенью ликвидности, значительного числа участников фондового рынка, заинтересованных в проведении операций по данным ценным бумагам, а также * при существовании хорошо организованной инфраструктуры фондового рынка. В странах с развитым фондовым рынком биржевая и внебиржевая торговля ценными бумагами проходит в форме двойного аукциона. Организация торговли в этом случае предусматривает одновременное поступление заявок на покупку и продажу финансовых активов по определенным ценам. Перед организаторами торговли ставится задача максимального удовлетворения поступающих заказов по приемлемым для участников торгов ценам и обеспечение эффективного функционирования рынка.

В зависимости от методов удовлетворения заявок участников двойной аукцион подразделяется на залповый  (онкольный) и

непрерывный.

Залповый аукцион предполагает, что сделки совершаются не постоянно, а с определенной периодичностью. Поступающие заявки в течение конкретного периода времени накапливаются, обрабатываются, а затем удовлетворяются.

Залповый аукцион применяется при недостаточно ликвидном рынке, когда сделки совершаются нерегулярно, их объемы невелики, а разница в ценах относительно большая. Периодичность удовлетворения заявок («проведения залпов») определяется ликвидностью рынка. При ликвидном рынке залпы производятся достаточно часто, при менее ликвидном — реже.

Особенностью проведения залпового аукциона является определение цены аукциона, которая должна быть единой для всех участников сделки. Рассмотрим пример установления единой цены по конкретному виду ценных бумаг, реализуемых на аукционном рынке залповым методом.

9.1.4. Операционный механизм биржевой торговли

При осуществлении сделок купли-продажи акций через систему биржевой торговли продавец и покупатель практически никогда не встречаются между собой, а действуют через посредников, которые на профессиональном уровне обеспечивают исполнение их заказов. Клиент, желающий продать ценные бумаги, передает заявку своему брокеру, находящемуся в брокерской фирме. Заявка может быть подана в устной форме, по телефону, по компьютерной связи, в письменной форме или каким-либо другим способом, согласованным между клиентом и брокерской фирмой. Брокерская фирма располагается на весьма отдаленном расстоянии от биржи, где находятся лишь ее представители. Поэтому фирма передает заказ клиента своему агенту, находящемуся в торговом зале биржи, по компьютерным системам связи или по телефону. Обработав полученный заказ, представитель фирмы направляет его брокеру для исполнения, который будет искать наилучшие пути его реализации.

Аналогичным образом поступает инвестор, желающий приобрести ценные бумаги, отдавая поручение своему брокеру. На рисунке 9.2 представлена укрупненная схема совершения сделки по купле-продаже ценных бумаг на бирже.

Всех лиц, работающих в торговом зале биржи, можно разделить на следующие группы:

—        комиссионные брокеры;

—        брокеры торгового зала;

—        специалисты;

—        зарегистрированные трейдеры.

На бирже лицами, непосредственно занятыми исполнением поручений клиентов, являются брокеры. Обычно различают два типа брокеров, работающих на бирже: «комиссионные брокеры» и «брокеры торгового зала» (на Нью-Йоркской фондовой бирже их называют «двухдолларовые» брокеры, так как раньше за исполнение заявки они получали 2 дол. за лот (100 штук ценных бумаг). Комиссионный брокер — это сотрудник брокерской фирмы, работающий в торговом зале биржи и исполняющий поручения клиентов.  Если поручений немного, то он сам занимается их выполнением. Если же заявок поступило много или комиссионный брокер занят,  то тогда он  прибегает к услугам брокера торгового зала.  Эти  брокеры не состоят в штате какой-либо фирмы. Они являются независимыми предпринимателями и получают комиссионные за то, что помогают брокерской конторе выполнять поручения клиентов.

Брокер, получив поручение на покупку (продажу), направляется к месту, где работает специалист по данному типу ценных бумаг, и выясняет ситуацию по ценам спроса и предложения, количеству предлагаемых и запрашиваемых ценных бумаг, цене последней сделки. Эту информацию он или узнает у специалиста, или считывает ее с электронного табло. Оценив ситуацию, брокер может купить (продать) ценные бумаги у специалиста (на рисунке 9.2 это действие показано линией 6) или непосредственно у другого брокера, если предложенные условия сделки удовлетворяют обе стороны (на рисунке 9.2 этот процесс купли-продажи обозначен линиями 4 и 5). Такой механизм исполнения заявки возможен, если указанная в поручении клиента цена совпадает с рыночной или близка к ней. В этом случае заявка исполняется немедленно.

 Если брокер получил заявку, в которой цена существенно отличается от рыночной, и, следовательно, немедленно исполнить ее не представляется возможным, то он оставляет заявку у специалиста, для того чтобы последний исполнил это поручение, когда позволят рыночные условия. Данный тип заявок называется «лимитными заявками», которые заносятся в базу данных специалиста с указанием лиц, передавших этот приказ, количества покупаемых (продаваемых) ценных бумаг, цены сделки и времени поступления заявки. Заявки будут реализованы по мере создания благоприятных рыночных условий.

Комиссионные брокеры получают вознаграждение от фирмы, в которой они работают, в виде фиксированной ставки или в виде комиссионных процентов от количества проданных (купленных) ценных бумаг.

Брокеры торгового зала получают комиссионное вознаграждение от брокерских фирм, чьи поручения они выполнили, в виде комиссионных на каждые 100 единиц ценных бумаг. Так, на Нью-Йоркской фондовой бирже двухдолларовые брокеры имеют 1—1,5 дол. за каждые 100 акций, по которым состоялась сделка.

Если брокеры оставили лимитные приказы у специалиста, то они комиссионных не получают, а вознаграждение зарабатывает специалист, когда им будут реализованы оставленные у него заявки.

Ведущей фигурой на бирже является специалист (дилер), который продает и покупает закрепленные за ним ценные бумаги за свой счет, а также исполняет лимитные поручения клиентов. В связи с тем что на бирже котируется большое число ценных бумаг самых различных эмитентов, невозможно досконально знать рынок по всем видам ценных бумаг. Поэтому на бирже выделяется отдельная группа торговцев, которые специализируются на сделках с определенным видом ценных бумаг. На Нью-Йоркской бирже зарегистрировано около 400 специалистов, на Торонтской — около 450 специалистов.

Выполняя эти функции, специалисты обеспечивают эффективное функционирование фондового рынка, делают его лик- видным, позволяющим достаточно быстро и без существенных потерь реализовать имеющиеся у владельцев акции. Выставляя  собственные котировки, специалист обязан действовать как дилер, т.е. покупать и продавать акции по объявленным ценам, за счет чего обеспечивается ликвидность рынка, его глубина и преемственность цен.

Для того чтобы покупать акции по объявленной котировке, специалисту необходимо иметь достаточные денежные средства, обеспечивающие исполнение сделок по продаваемым брокерами ценным бумагам.

Одновременно у специалиста должен быть резерв закрепленных за ним ценных бумаг, за счет которого исполняются заказы брокеров на покупку в соответствии с установленной специалистом котировкой. Если у специалиста недостаточно ценных бумаг в собственном резерве, он может осуществить продажу «без покрытия», т. е. при фактическом отсутствии у него этих ценных бумаг в момент совершения операции. В последующем он обязан приобрести ценные бумаги за свой счет и поставить их клиенту.

Обеспечивая эффективное функционирование рынка, специалист должен не только устанавливать собственные котировки, но и публиковать наилучшие цены: наивысшую цену на покупку и наинизшую цену на продажу акций. Это дает возможность брокерам выбрать наилучший вариант исполнения сделки по наиболее выгодной цене.

В связи с тем что специалисты обладают значительной информационной базой, они имеют право устанавливать собственные котировки, могут продавать и покупать акции в значительных количествах, их деятельность существенно влияет на рынок. Для того чтобы специалист действительно выполнял роль лица, поддерживающего эффективный и справедливый рынок, и исключить возможность злоупотреблений, фондовые биржи устанавливают жесткие правила работы специалистов и осуществляют постоянный контроль за их деятельностью.

Специалистам запрещается выступать в роли принципала, если в этом нет необходимости. В частности, если по конкретному виду ценной бумаги поступило предложение на продажу и одновременно предложение на покупку по одинаковой цене, то специалист обязан исполнить эти поручения. Как бы ни была привлекательна эта цена для специалиста, совершить сделку в качестве принципала он в этом случае не может. Будут удовлетворены заявки брокеров по объявленным ценам, так как предпочтение должно отдаваться исполнению публичных поручений, а не преследовать цель извлечения выгоды в собственных интересах специалиста.

На фондовых биржах существуют правила, запрещающие специалистам работать с «опережением заявок клиентов», т.е. сначала он должен выполнить полученный заказ, а затем проводить операции в собственных интересах. Данная норма введена для того, чтобы предотвратить манипулирование с ценами и создать равные условия для всех участников фондового рынка. Специалист, находясь в торговом зале, обладает бесспорными преимуществами по сравнению с клиентами и может совершать действия, направленные на извлечение прибыли от операций в ущерб интересам клиентов. Поэтому согласно биржевым правилам, если специалисту поступил заказ на приобретение акций «по рыночной цене», т.е. по наилучшей цене, то он не имеет права покупать эти акции за свой счет.

Например, имеются предложения на продажу акций по ценам: 40 дол., 40 1/2 дол., 41 дол. Одновременно есть ряд заявок на приобретение акций по ценам 39 дол., 38 3/4 дол., 38 1/4 дол. (на американских биржах цена устанавливается в целых долларах с простыми дробями).

Наилучшая цена на продажу составляет 40 дол., на покупку — 39 дол. Если поступает поручение на приобретение акций по рыночной цене, то специалист обязан удовлетворить этот заказ по цене 40 дол. за акцию, так как это лучшая цена, по которой можно купить акции в данный момент. Даже если специалист прогнозирует рост цен на этот вид акций, он не имеет права приобрести акции для себя по самой низкой цене, имея заказ на покупку по рыночной цене. Приоритет в исполнении заявки принадлежит клиенту.

Если бы не существовало правило, запрещающее работать с опережением заявок клиентов, специалист, получив крупный заказ на приобретение акций по рыночной цене, первоначально сам бы купил акции по цене 40 дол. за штуку, с тем чтобы впоследствии их перепродать по более высокой цене и заработать прибыль. Тогда лучшей ценой осталась бы цена 40 1/2 дол., по которой и было бы исполнено поручение клиента, так как формально в тот момент времени это была самая низкая цена. В связи с тем что в заявке не была указана конкретная цена, инвестор согласится с ценой покупки 40 1/2 дол. Однако интересы клиента будут ущемлены, так как реально была возможность исполнить заказ по цене 40 дол. за акцию. Поэтому фондовые биржи запрещают специалистам проведение таких операций как по покупке акций, так и по их продаже.

Особую группу на бирже составляют трейдеры, которые проводят операции только за свой счет. Исполнением заявок клиентов они не занимаются. Трейдер осуществляет чисто дилерские операции,, покупая и продавая ценные бумаги от своего имени и за собственные средства. В отличие от специалистов, трейдеры не выступают в роли посредников и могут совершать операции с любыми видами ценных бумаг.