Бизнес

Новые собственники

 (наемные работники — массовые собственники акционерных компаний)

Раздел: Бизнес, финансы

Чтобы показать, что такое "разводнение", приведем сначала пример общего свойства. На страницах этой книги мы будем иметь дело с двумя видами сделок по поводу собственности наемных работников с использованием кредита. Первый вид предполагает смену владельцев: выкуп акций у внешних акционеров и замену их акционерами внутренними. Такая сделка не связана с притоком нового капитала. Второй предполагает продажу нового выпуска акций программе собственников—наемных работников и увеличение общего количества акций. В результате этой сделки в фирму поступает новый капитал.

Смена владельцев может также сопровождаться наделением фонда ESOP акциями нового выпуска и соответственно выкупом акций. В таком случае компания X берет кредит и уступает его фонду ESOP, а последний покупает акции нового выпуска. Компания использует выручку от этой сделки для того, чтобы выкупить эквивалентное количество акций на открытом рынке. В конечном счете количество акций у компании остается неизменным. Последствия этой сделки такие же, как и в описанном выше случае покупки фондом ESOP обыкновенных акций.

Если же ESOP использует привилегированные акции с опционом конверсии в обыкновенные акции, то "разводнение" можно еще уменьшить, поскольку по этим акциям работники получают дивиденд по фиксированной ставке, но меньше курсовой прибыли, и они обычно конвертируются в меньшее количество обыкновенных акций. При такой конверсии "разводнение" доходности акций сводится к минимуму, так как прибыль делится на меньшее количество обыкновенных акций. Привилегированные акции с опционом конверсии были приняты некоторыми компаниями, например "Мобил ойл", как менее рискованные для своих работников. Фирмы даже гарантировали биржевую цену без брокерских комиссионных. До 1990 г., когда были изменены правила балансового учета, при оценке доходности акций компании привилегированные акции с опционом конверсии не учитывались по эквивалентному количеству обыкновенных акций. Поскольку привилегированные акции с опционом конверсии не считались ценными бумагами в обращении, такие сделки действительно приводили в повышению доходности акций. Правда, в 1990 г. были в спешном порядке изменены правила бухгалтерского учета, и с тех пор фонды ESOP лишились этого преимущества, однако и сейчас привилегированные акции с опционом конверсии считаются первым средством для компенсации "разводнения'.

Продажа нового выпуска акций фонду ESOP. Когда акции нового выпуска продаются фонду ESOP, компания X берет кредит и уступает его фонду ESOP, который покупает обыкновенные акции нового выпуска. В результате количество акций, выпущенных компанией, увеличивается. Они являются и дополнительным капиталом, и обязательством перед кредиторами (на ту же сумму).

Доходность акций "разводняется", так как теперь придется распределять прибыль на их большее количество. К тому же "разводняется" и сама прибыль, как мы видели в предыдущем

параграфе на примере фондов ESOP со сменой владельцев. В любом случае данная сделка приводит к уменьшению прибыли компании. Если при создании фонда ESOP не предусмотрена компенсация в виде еще какого-то сокращения расходов на оплату труда, то этот фонд в самом деле увеличится и избежать "разводнения" не удастся.

Что же произойдет с курсовой стоимостью акций компании — их рыночной котировкой? Этого мы в действительности не можем знать, ибо рынок непредсказуем, но если на совершенном рынке ничего не изменится, можно ожидать снижения курсовой стоимости акций, так как их количество у компании стало больше, а ее чистый доход (добавленная стоимость), возможно, и не вырос. Рассмотрим эту проблему с другой стороны. Рыночная цена акций — это оценка активов компании после того, как она выполнила все остальные обязательства: заплатила держателям облигаций, поставщикам, а также рабочим и служащим. Цена акции связана с представлением акционера о том, чем будет располагать компания после оплаты всех этих обязательств. Любая причина, в силу которой акционеры будут считать, что после уплаты по всем обязательствам у компании останется меньше активов, может спровоцировать падение курса акций. Короче говоря, акций стало больше, а каждая акция — это требование к капиталу компании. Но для того чтобы увеличить этот капитал, не было принято никаких финансовых мер, а поскольку новых акций было выпущено много, следует ждать снижения цены одной акции. Это снижение будет обусловлено ростом расходов на оплату труда, а также увеличением процентных выплат по долговым обязательствам фонда ESOP. В той мере, в какой с фондом ESOP связаны новые расходы по оплате труда сверх того, что персонал компании получил бы в обычных условиях, падение курса акций обеспечено, так как в глазах акционеров такие расходы могут выглядеть излишеством.  При налоговых льготах по плану ESOP большинство компаний может получить достаточно прибыли на новый капитал, чтобы, учитывая экономию за счет снижения налоговых платежей, взять на себя издержки по уплате процентов. Для того чтобы компания могла в результате этой сделки увеличить свой чистый доход, ей придется дать понять или же показать на деле, что она прибыльно использует новый капитал и сможет за счет полученной прибыли покрыть издержки кредитования и выплат работникам по программе ESOP с учетом экономии за счет снижения налоговых платежей.

Более того, с этой сделкой связано явное "разводнение голосов: теперь акции держит и фонд ESOP, тогда как акционер, которому прежде принадлежало 30% акций компании, контролирует уже намного меньшую часть ее капитала. Такое "разводнение" может доставить неприятности тем инвесторам, которые захотят заняться "враждебным" поглощением или станут бороться за голоса акционеров в попытке заменить руководство компании, а также тем акционерам, которые набрали достаточно голосующих акции в силу каких-либо причин.

Если фонд ESOP использует привилегированные акции с опционом конверсии, то, как мы отметили выше, "разводнение" можно уменьшить. Кроме того, важно учитывать, что эта операция отчасти связана с механизмом бухгалтерского учета. Влияние сделки на рыночную котировку акций, их курсовую стоимость не поддается точному прогнозу, но общие принципы, о которых мы сейчас говорили, все же указывают на то, что увеличение выплат работникам через фонд ESOP '"разводнит" акции прежних владельцев независимо от того, каким будет состав акций, купленных фондом.