Экономика

Международный менеджмент

Раздел: Бизнес, финансы

Современная теория принятия решений в инвестиционном менеджменте старается объяснить, как уравновешивают друг друга желание получить максимальный доход от инвестиций и стремление избежать неоправданного риска. Хотя представление о прямой связи доходов и риска является достаточно простым, некоторые последствия для инвесторов, вытекающие из современной теории портфеля, возможно, не так уж и очевидны. В данном разделе рассматривается метод анализа последствий тех или иных принципов инвестиционной деятельности. В центре же внимания находится глобальное распределение активов. Главный вывод заключается в том, что инвесторы, выгодно использовав все более и более разнообразные мировые активы, могут избежать неоправданного риска и получать дополнительную прибыль.

Основные проблемы, с решением которых придется сталкиваться в международном инвестиционном процессе, это: а) распределение активов (какие классы активов включать в портфель и в каком среднем объеме); б) активное изменение объемов различных классов активов; в) выбор тех или иных конкретных видов ценных бумаг; г) поиск компетентного руководителя инвестиционной программы. Сравнительная эффективность разных портфелей обычно зависит от их структуры распределения активов.38

Например, значительная часть дохода, получаемая от различного ассортимента американских акций, будет отражать общие процессы на американском рынке ценных бумаг. Различный же ассортимент американских облигаций позволит получить доходы, непосредственно связанные с американским рынком ценных бумаг с фиксированным доходом. В результате риск и прибыль в портфеле, содержащем 50% американских акций и 50% американских облигаций, будут отличаться от риска и прибыли, связанных с портфелем, в котором американские акции и американские облигации распределяются в пропорции 85 и 15% ,за

По мере расширения рынка инвестиций принимать решения по распределению активов становится все сложнее и сложнее, так как теперь приходится не только выбирать между местными и зарубежными активами, но и принимать во внимание риск, связанный с зарубежной валютой. Глобальные рынки активов предлагают широкие возможности и повысить доходы, и снизить риск, но добиваться этого на протяжении длительного времени можно только благодаря постоянному пристальному вниманию к изменениям на рынке, оценке инвестиционных качеств и размещению активов.40

Значение распределения.активов становится все более и более очевидным по мере того, как перед инвесторами расширяются горизонты и они могут рассматривать все более и более широкое разнообразие активов, особенно на рынках зарубежных государств. Хотя инвесторы некоторых странах, например Великобритании и Нидерландах, уже давно держат за границей значительную часть своих фондов, инвесторы большинства других стран лишь недавно прибавили к своим портфелям значительные объемы инвестиций за рубежом.

В табл. 8.1 приводятся оценки объема и структуры рынка капитала, свободного для инвестиций в конце 1996 г. Пользуясь сегодняшними практическими терминами, скажем, что это оценка рыночного портфеля. Данные свидетельствуют о том, что международный рынок огромен и разнообразен. Хотя активы таких стран, как Соединенные Штаты и Япония, занимают существенное место на рынке, они там не доминируют.

Принимая во внимание увеличение разнообразия классов активов, мировой портфель должен или давать в долгосрочной перспективе более высокий доход, чем портфель из местных активов, при том же объеме риска, или давать такой же доход, но при пониженной степени риска.

Характеризуя международные инвестиционные активы, нетрудно заметить, что наименее рискованным классом активов являются наличные деньги, которые, однако, приносят весьма незначительный совокупный доход. Хотя недвижимость также может показывать незначительную рискованность, это, скорее всего, связано с тем, каким образом сообщаются цены на недвижимость. Типичные указатели цен на недвижимость приводят ее оценочную стоимость, которая обычно колеблется намного меньше, чем цены, которые имеют место во время реальных сделок на рынке.

В результате ретроспективная оценка рискованности доходов от сделок с недвижимостью не позволяет очень точно судить о рискованности этого класса активов.

На другом конце спектра находится спекулятивный капитал, который обычно демонстрирует как наибольшую рискованность, так и наибольшие доходы. Акции

находятся на втором месте как с точки зрения дохода, так и с точки зрения степени рискованности. Облигации находятся между акциями и наличными деньгами как с точки зрения рискованности, так и с точки зрения дохода.

Заметим, что доходы без хеджирования отражают как изменения на различных рынках акций, так и изменения, связанные с изменением курса доллара. Доходы же при хеджировании, с другой стороны, являются в чистом виде рыночными доходами, которые может получить инвестор, вложивший свои средства в' иностранные акции.

Табл. 8.2 показывает, что американские акции были существенно прибыльнее неамериканских акций с хеджированием в течение всего периода. Следует отметить также, что изменчивость неамериканских акций с хеджированием оказалась несколько ниже, чем изменчивость неамериканских акций без хеджирования. Эта разница отражает изменчивость курсов обмена.

Различие в доходах от облигаций США без хеджирования больше, чем такое же различие в доходах от акций. Следует также отметить, что хеджированные неамериканские облигации показывают как более низкие доходы, так и более низкую изменчивость по сравнению с нехеджированными неамериканскими облигациями. Поведение хеджированных облигаций в большей степени совпадает с поведением облигаций США, чем поведение нехеджированных облигаций, которые, однако, обнаруживают значительные различия в структурах дохода.

Интересно проанализировать, как меняется мировой рынок с течением времени. Пятьдесят лет тому назад Соединенные Штаты, без сомнения, монополизировали весь мировой рынок капитала, свободного для инвестиций. Однако в связи с развитием рынков в других странах в течение последующих лет сегодня мы должны учитывать в рыночном портфеле и других участников. А совсем недавно рынок расширился еще больше, включая в себя сегодня определенное количество небольших или формирующихся рынков ценных бумаг и долговых обязательств.42 Такому расширению сферы инвестиций способствовало развитие рыночных индексов, создание и развитие инвестиционно-консультационных и рейтинговых агентств. По мере развития финансовых рынков в других странах доля США на мировом рынке капитала существенно сократилась. В табл. 8.3 представлен рынок капитала, свободного для инвестиций, таким, каким он был в начале 70-х гг. Доля американских активов на мировом рынке сократилась с 70% в тот период до менее 50% в середине 90-х гг.

Сокращение доли США на этом рынке отражает в первую очередь рост рынков в других частях земного шара, а не разницу в норме прибыли.

Современное понимание инвестиционного процесса требует, чтобы в рыночный портфель включались и активы, связанные с риском. Таким образом, на рынке должно присутствовать все, что может принести доход: акции, облигации, недвижимость, частный капитал. Разумеется, невозможно перечислить все возможные формы активов. Еще менее вероятно, что инвестор сможет оценить возможный доход от каждого типа актива, чтобы определить характеристики рыночного портфеля.

Разумеется, некоторые инвесторы сталкиваются со значительными ограничениями в характере инвестиций, которые они могут осуществлять. Например, японские пенсионные фонды по закону могут вкладывать не более 30% своих активов в иностранные (неяпонские) акции, а многие организации должны держать как минимум 50% своих активов в японских государственных облигациях. Точно так же канадские пенсионные фонды могут вкладывать в иностранные активы не более 20% своего капитала. А южнокорейское правительство в настоящее время ограничивает иностранное участие в корейских акционерных компаниях 23%.43

Ограничения (такого типа, как в Японии) на разрешенные капиталовложения сужают потенциальное поле деятельности инвесторов. Естественно, что эти инвесторы оценивают имеющиеся в их распоряжении инвестиционные альтернативы на основе более узкого рыночного портфеля. Исходя из ограничений, накладываемых на рынок, оценка реальных возможностей инвестиционного портфеля может быть весьма отличной от гипотетических возможностей рынка.